*

föstudagur, 21. september 2018
Óðinn
20. febrúar 2018 11:55

Vaxtarmunarviðskipti á hlutabréfamarkaði

Þegar Seðlabankar og stjórnmálamenn reyna að jafna út hagsveifluna eru þeir að fresta uppgjörinu.

european pressphoto agency

Markaðir erlendir tóku hressilega dýfu í síðustu viku og hefði verið hægt að afsaka fyrirsagnir sem innihéldu orðið „hrun“, svo skörp var lækkunin. Bandarískar hlutabréfavísitölur lækkuðu um 10% og Dow Industrial Average vísitalan lækkaði tvisvar sinnum um ríflega 1.000 stig á einum degi, þar af um 1.175 stig á mánudaginn í síðustu viku, sem er mesta lækkunin á einum degi frá upphafi, í stigum talið. 

                                            ***

Áður en lengra er haldið er rétt að benda á hið augljósa. Þrátt fyrir að Dow-vísitalan hafi aldrei lækkað meira í stigum talið var hlutfallsleg lækkun hennar þessa daga mun minni en í alvöru hlutabréfakreppum. Til dæmis lækkaði vísitalan um 508 punkta í október 1987 og þurrkaði það út um 23% af virði markaðarins.

1.175 punkta lækkunin í síðustu viku nam „aðeins“ 4,6% af heildarvirði félaga í vísitölunni. Þá var lækkunin ekki meiri en svo að hlutabréfavísitölurnar voru eftir „hrunið“ á þeim stað sem þær voru í janúarbyrjun. 

                                            *** 

Það breytir því hins vegar ekki að um talsverða lækkun var að ræða, en það sem gerir hreyfingar síðustu viku einkar sérstakar er að lækkunin hófst eftir að góðar fréttir bárust af bandaríska hagkerfinu. 

                                            ***

Skelfilega góðar fréttir 

Síðustu mánuði hafa fleiri og fleiri vísbendingar borist um að bandaríska hagkerfið, sem og fleiri stór hagkerfi, séu loksins að hrista af sér dróma fjármálakreppunnar.

Hagvöxtur er að aukast og atvinnuleysi að minnka. Ávöxtunarkrafa á skuldabréfum hefur verið að skríða upp á við, á 10 ára bandarískum ríkisskuldabréfum var hún um 2,05% þann 8. september í fyrra, en þann 2. febrúar sl. var hún orðin 2,84%.

Skattalækkanir, sem samþykktar hafa verið í bandaríska þinginu, benda til að á reikningsárinu sem endar í september 2019 verði halli á bandaríska ríkissjóðnum um 1.000 milljarðar dala. Þetta kallar á aukna lántöku, sem aftur ýtir upp ávöxtunarkröfunni. 

                                            ***

Þann 2. febrúar birtust svo tölur um að launavísitala í Bandaríkjunum hefði hækkað um ein 2,9% á tólf mánaða tímabili. Allt tekið saman bendir þetta til þess að verðbólga í Bandaríkjunum fari brátt vaxandi, en það kallar á vaxtahækkanir hjá bandaríska seðlabankanum. 

                                            ***

Englandsbanki sendi svo frá sér yfirlýsingu þann 8. febrúar þar sem fram kom að bankinn myndi grípa til aðgerða til að koma í veg fyrir að aukinn hagvöxtur í alheimshagkerfinu myndi leiða til verðbólguskots í Bretlandi. Því kæmi til greina að hækka vexti fyrr og hraðar en áður var gert ráð fyrir. 

                                            ***

Í grunninn eru þetta allt góðar fréttir. Hagvöxtur er að aukast, atvinnuleysi að minnka og laun að hækka. Að ákveðnu leyti er það til marks um það hvað fjármálakerfið er orðið viðskila við raunhagkerfið að fréttir sem þessar leiði til harkalegrar leiðréttingar á hlutabréfamarkaðnum. 

                                            *** 

Vissulega eru skiljanlegar skýringar á þessu öllu. Frá haustmánuðum 2008 hafa fjárfestar notið vaxtaumhverfis sem á sér fá, ef nokkur fordæmi í sögunni. Vextir hafa legið nærri núllinu og hafa fjárfestar getað ávaxtað fé sitt nokkuð áhættulaust í hlutabréfamarkaðnum.

Í frétt Financial Times er vitnað í Jean Ergas hjá Tigress Partners, sem segir að eðlilegra sé að tala um að kerfið sé að breytast en að um hefðbundna leiðréttingu hafi verið að ræða. „Það er verið að gera upp gríðarstór vaxtamunarviðskipti, þar sem fólk fékk lánað á núll prósent vöxtum og fjárfesti í hlutabréfum með 2% ávöxtun.“ 

                                            ***

Veðjað á stöðugleikann 

Það sem verðfallið afhjúpar líka er hættan sem fylgir því að gera ráð fyrir því að dagurinn á morgun verði eins og dagurinn í dag og gærdagurinn. Síðasta ár einkenndist af stöðugum hækkunum á hlutabréfamarkaði og má sem dæmi nefna að það gerðist oftar en 70 sinnum í fyrra að Dow Jones vísitalan sló nýtt met. Sveiflur voru litlar og óróleiki var með minnsta móti. 

                                            ***

Fjárfestar gátu meira að segja fjárfest í sérstökum (ó)stöðugleikaafleiðum, sem tengdar voru hreyfingum á VIX-vísitölunni, sem mælir óróleika á hlutabréfamörkuðum. Voru fjárfestarnir í grunninn að veðja á áframhaldandi rólegheit á mörkuðum. Margir þessara fjárfesta, sem að sjálfsögðu voru gíraðir í fjárfestingum sínum, voru þurrkaðir út þegar VIX-vísitalan rauk upp í síðustu viku. 

                                            ***

En það sama á við um markaðinn almennt. Fjárfestar hafa vanist lágvaxtaumhverfinu og horfur á hærri vöxtum hræða þá, þrátt fyrir að ástæða vaxtahækkananna sé meiri hagvöxtur og meira líf í hagkerfinu. 

                                            ***

Það er stórmerkilegt að fjárfestar og markaðir þurfi að ganga í gegnum sársaukafulla aðlögun til að takast á við góðæri. Önnur áminning um viðskilnað fjármálakerfisins og raunhagkerfisins. 

                                            ***

Þar komum við einmitt að hlutverki seðlabanka heimsins í því sem er að gerast núna. Hagsveiflur eru eðlilegar og óhjákvæmilegar á frjálsum markaði. Uppgangstímabil verða oft til vegna þess að ný tækni gerir framleiðslu ódýrari eða býr til tækifæri til framleiðslu á nýjum vörum.

Niðursveiflan verður þegar tæknin hefur þroskast og markaðurinn er mettaður. Þá síast í burtu verst reknu fyrirtækin og þau skuldsettustu og offjárfesting hreinsast í burtu til að búa til rými fyrir næsta uppgang. 

                                            ***

Niðursveiflan er nauðsynlegur hluti af þessu ferli, en seðlabankar heimsins líta margir á það sem sitt hlutverk að dempa þessar nauðsynlegu og eðlilegu hreyfingar. Vextir eru lækkaðir í niðursveiflunni til að „jafna út sveiflurnar“, svo eitt dæmi sé tekið. Niðurstaðan virðist hins vegar vera sú að þeir ýkja sveiflurnar frekar en að dempa þær.

 

Lauslæti í peningastefnunni hefur þá tilhneigingu að vara allt of lengi og ódýrt lánsfé blæs þá upp bólur, sem ella hefðu e.t.v. ekki orðið til. Undanlátssemin í upphafi niðursveiflunnar gerir fyrirtækjum kleift að lifa lengur, sem eðlilega hefðu átt að leggja upp laupana. 

                                            ***

Vandanum frestað

Það er einmitt það sem virðist hafa gerst í kjölfar núllvaxtastefnu seðlabankanna og taumlausrar peningaprentunar í formi magnbundinnar íhlutunar (e. quantitative easing).

Skuldir heimsins eru nú 40% hærri en þær voru haustið 2008. Stór hluti af þessum skuldum er til kominn vegna aukinnar skuldsetningar ríkja, en fyrirtæki hafa einnig sankað að sér skuldum – enda hefur þessi skuldsetning verið því sem næst ókeypis.

Fjármálafyrirtæki hafa sem betur fer frekar greitt niður skuldir en aukið við þær, sem gerir líkur á öðru fjármálahruni minni en ella. Það breytir því ekki að fjöldi fyrirtækja mun eiga erfitt með að halda haus þegar vextir fara hækkandi. 

                                            ***

Hugsanlega þurfti að grípa til einhverrar peningalegrar íhlutunar á haustmánuðum 2008 til að forðast enn skarpari skell en þó varð, en með því að keyra vexti niður í núllið og setja peningaprentvélarnar á fullt var aðeins verið að ýta vandanum á undan sér. 

Í nýlegri grein í breska tímaritinu Spectator segir að um 250.000 bresk fyrirtæki séu í þeirri stöðu að tekjur þeirra duga aðeins til að greiða vexti af skuldum sínum, en ekki til að greiða þær niður. Þessir uppvakningar geta ekki fjárfest eða vaxið, en binda niður fjármuni sem annars væri hægt að nýta á hagkvæmari hátt. 

                                            ***

Það að markaðir þurfi að ganga í gegnum áðurnefnda sársaukafullu aðlögun vegna aukins hagvaxtar og minnkandi atvinnuleysi skrifast alfarið á seðlabanka heimsins. Þessi sársaukafulla aðlögun er í mörgum tilfellum sú sársaukafulla aðlögun sem viðkomandi hagkerfi hefðu átt að ganga í gegnum fyrir tæpum áratug. 

                                            ***

Lexíurnar 

Fjárfestar, stjórnmálamenn og almenningur gætu dregið nokkrar lexíur af atburðum síðustu viku. 

                                            ***

Ekki gera ráð fyrir því að núverandi ástand vari að eilífu. Allt er breytingum háð og það er alltaf betra að gera frekar ráð fyrir hinu slæma en að veðja aleigunni á að partíið haldi áfram. 

                                            ***

Hlutabréfamarkaðurinn er ekki hagkerfið. Donald Trump Bandaríkjaforseti hrósaði sjálfum sér oft í fyrra af hækkunum á hlutabréfavísitölum. Nú þegar hann hefur raunverulegar góðar fréttir að segja af bandaríska hagkerfinu þarf hann hins vegar að svara fyrir lækkanir á mörkuðum. Það sem máli skiptir er að heilt yfir er myndin jákvæð. 

                                            ***

Seðlabankar og stjórnmálamenn geta gert það sem þeir vilja til að reyna að hafa áhrif á hagsveifluna – jafna hana út og stýra á ýmsan hátt. Raunveruleikinn er hins vegar alltaf sá sem hann er og það eina sem hægt er að gera er að fresta uppgjörinu. Það er ekkert fengið með því að bíða og sjá og safna skuldum á meðan. 

                                            ***

Það sem gerðist í síðustu viku var í raun það að raunverulegur kapítalismi sló á móti hinum stýrða sveiflujafnaða kapítalisma seðlabankanna.

Fréttabréf
Vikulegt fréttabréf Viðskiptablaðsins þar sem greint er frá því helsta sem gerst hefur í íslensku og erlendu viðskiptalífi.