Grein Más Guðmundssonar birtist hér í heild sinni, sem og afrit af minnisblaði sem hann lagði fram á fundi sem hann tók þátt í í ráðherrabústaðnum með þáverandi forsætisráðherra og fleiri ráðherrum þann 7. ágúst 2008.

Rangfærslur Týs

Hinn 17. febrúar birtist á heimasíðu Viðskiptablaðsins pistill eftir einhvern sem gengur undir dulnefninu Týr. Hann var svo uppfullur af rangfærslum að ég sé mig knúinn til að leiðrétta þær. Þá er langt gengið því ég hef látið fjölmargar rangfærslur í fjölmiðlum óáreittar á undanförnum árum enda tíminn til nytsamlegra starfa af skornum skammti og margt leiðréttir sig sjálft með tímanum eða er svo fáránlegt að fáir taka mark á.

Í grein Týs er því haldið fram að ég hafi á fundi með þáverandi forsætisráðherra (Geir H. Haarde) og fleiri ráðherrum sem haldinn var 7. ágúst 2008 fullyrt að það væri ódýrara fyrir ríkið að bjarga bönkunum en að láta þá hrynja. Þetta á sér enga stoð og því til sannindamerkis hef ég ákveðið að birta í dag það minnisblað sem ég lagði fram á fundinum og óska eftir að Viðskiptablaðið setji einnig á sína heimasíðu samhliða birtingu þessarar athugasemdar. Minnisblaðið hefur ekki birst áður en var m.a. í gögnum Rannsóknarnefndar Alþingis. Í minnisblaðinu kemur fram að ég taldi að meginvandi bankanna væri sá að þeir ættu við skæðan lausafjárvanda í erlendri mynt að glíma sem gæti leitt til greiðsluþrots eins eða fleiri banka. Jafnframt kemur fram að möguleikar ríkisins til að koma til aðstoðar blöstu ekki endilega við en til greina kæmi þó takmörkuð lausafjárfyrirgreiðsla en aðeins gegn tryggum veðum og að því tilskildu að nægilegur forði og skiptasamningar væru til staðar. Hins vegar var bent á að bæði væri torsótt um þær mundir. Hvergi er talað um að „bjarga“ bönkunum, hvað þá að þjóðnýta þá eða að veita opnar ríkisábyrgðir umfram það sem gæti falist í takmarkaðri vernd innstæðueigenda. Lögð var áhersla á að mótuð yrði viðbúnaðaráætlun um hvernig brugðist yrði við ef einn eða fleiri af bönkunum lenti í þroti því þó það virtist ekki yfirvofandi á þeim tímapunkti þyrfti að taka með í reikninginn að „þar sem fjármálaáföll eru oft kaótísk og hraðvirk er óvarlegt annað en að undirbúa sig undir það versta og vona það besta“, eins og sagði í minnisblaðinu. Varðandi framtíðarlausnir benti ég á þann möguleika að skipta bankakerfinu upp í innlendan og erlendan hluta og að sá síðarnefndi yrði yfirlýst án bakstuðnings ríkisins. Eins og sjá má voru í minnisblaðinu ýmis atriði samkynja því sem síðar var í neyðarlögunum. Hafa verður hins vegar í huga að minnisblaðið var skrifað fyrir öngþveitið sem varð í framhaldi af falli Lehman Brothers og að ég hafði á þessum tíma ekki aðrar upplýsingar um íslensku bankana en þær sem birst höfðu opinberlega. Týr hefði kannski átt að vita eitthvað af þessu ef hann hefði lesið þær ræður sem ég hélt meðan ég var hjá Alþjóðagreiðslubankanum í Basel og eru að finna á heimasíðu hans. Í einni slíkri sem ég hélt í maí 2007, þ.e. áður en hin alþjóðlega fjármálakreppa gerði vart við sig, benti ég á að mikilvægt vandamál varðandi bankastarfsemi yfir landamærin væru umfangsmiklir efnahagsreikningar í erlendum myntum sem gætu gert það að verkum að heimaseðlabankar gætu ekki veitt lausafjárfyrirgreiðslu sem nægði til að stöðva áhlaup. Nefndi ég að Ísland væri dæmi um þetta. (Sjá „Financial globalisation and challenges for prudential policies and macroeconomic management“, 18. maí 2007, http://www.bis.org/speeches/sp070525.htm ).

Í greininni er lagt út af því að ég hafi verið þátttakandi í stjórnmálum upp úr 1990. Það er að vísu rétt. Ég hætti hins vegar allri stjórnmálaþátttöku í aðdraganda þess að ég varð aðalhagfræðingur Seðlabanka Íslands á árinu 1994 og hef ekki tekið þátt í stjórnmálum síðan nema ef einhver telji virkan stuðning við fyrsta forsetaframboð núverandi forseta þar með. Þar sem ég var aðalhagfræðingur á þeim tíma gætti ég þess að kanna hvort bankastjórn Seðlabanka Íslands gæti talið það vera ósamrýmanlegt og minnir mig að Steingrímur Hermannsson hafi verið tengipunktur minn við bankastjórnina í því máli.

Samt tekst Tý að gera ráðningarferli mitt tortryggilegt og gera því skóna ég hafi haft einhver sérstök pólitísk tengsl við síðustu ríkisstjórn. Til sannindamerkis um það fullyrðir hann að ég hafi átt samtal við Jóhönnu Sigurðardóttur forsætisráðherra meðan á umsóknarferlinu stóð. Hið rétta er að eina samtalið sem sem ég átti við hana í því ferli var ráðningarviðtal sem fleiri en hún tóku þátt í af hálfu ríkisins. Ég veit að fleiri umsækjendur sem voru efstir á lista þeirrar nefndar sem skipuð var til að leggja mat á hæfni umsækjenda fóru í slíkt viðtal. Ég býst við að hér sé ruglað saman við það að ég hafði í júní 2009 samband við Láru Júlíusdóttur, þáverandi formann bankaráðs Seðlabanka Íslands, til að grennslast fyrir um það hvort þau launakjör sem ég hafði kynnt mér áður en ég sendi inn umsókn um starfið væru ekki enn í gildi þar sem mér höfðu borist fregnir af frumvarpi sem lá fyrir Alþingi. Það gerði ég þar sem bankaráðið hafði á þeim tíma forræði á launamálum seðlabankastjóra. Það hefur ekkert með pólitík að gera, heldur hitt að fólk færir sig almennt ekki á milli starfa nema að vita hver laun eru í hinu nýja starfi, hvað þá ef því fylgir mikið umstang og kostnaður við að flytja fjölskyldu á milli landa. Ég hefði heldur aldrei haft samband við Láru nema vegna þess að hæfnisnefndin sem Jónas Haralz heitinn stýrði og í áttu auk hans sæti Guðmundur Magnússson, prófessor, og Lára V. Júlíusdóttir, hafði þá nýverið sett mig í flokkinn „mjög vel hæfur“ ásamt Arnóri Sighvatssyni og nefnt mitt nafn á undan. Það virtust því töluverðar líkur á að mér yrði boðin staðan. Ef að niðurstaða hæfnisnefndar hefði verið einhver allt önnur hefði ég einfaldlega unað glaður við mitt góða starf í Basel.

Már Guðmundsson

Eftirfarandi minnisblað var lagt fram af Má Guðmundssyni, þáverandi aðstoðarframkvæmdastjóra hjá Alþjóðagreiðslubankanum í Basel, á fundi sem hann tók þátt í í ráðherrabústaðnum með þáverandi forsætisráðherra (Geir H. Haarde) og fleiri ráðherrum þann 7. ágúst 2008.

Punktar um stöðu efnhagsmála

Eðli vandans

Núverandi efnahagsvandi er í megindráttum þríþættur:

  1. Íslensk ofþensla, sem var þó óvenjumikil að þessu sinni, fer nú hjaðnandi. Gengi og eignaverð hreyfast fyrst en varðandi þjóðhagstærðir og vinnumarkað er ferlið að verulegu leyti framundan. Hjöðnunarferli er óhjákvæmilegt og á margan hátt jákvætt. Hagstjórnin hlýtur þó að aðlagast eftir því sem því vindur fram, m.a. til að koma í veg fyrir að það gangi of langt og snúist í slaka umfram það sem þarf til að ná niður þenslu og verðbólgu. Aðhaldstig peningastefnunnar mun því þurfa að minnka samhliða því að framleiðsluspenna slaknar og verðbólguhorfur batna, og sjálfvirk sveiflujöfnun ríkisfjármála ætti að geta virkað í einhverjum mæli. Það væru hins vegar mistök að beita öllum brögðum til að koma í veg fyrir ferlið. Það myndi í besta falli fresta nauðsynlegri aðlögun og gæti gert hana erfiðari. Það er einnig hæpið að íslensk stjórnvöld ráði við ríkjandi aðstæður yfir tækjum til að stöðva ferlið. Þetta þarf að útskýra sem best fyrir þjóð og athafnalífi.
  2. Bankarnir eiga við erlendan lausafjárvanda að stríða. Vandi bankanna er hins vegar ekki eiginfjárvandi, a.m.k. ekki enn sem komið er. Þá benda tiltækar upplýsingar til að eignir bankanna séu tiltölulega góðar, a.m.k. svo framarlega sem þeir neyðast ekki til að selja þær á brunaútsölum. Reynist innlendur samdráttur og alþjóðleg efnahagslægð langvinn gæti gæðum eigna bankanna hrakað. Viðskiptalíkan bankanna var hins vegar mjög viðkvæmt fyrir þeim aðstæðum sem skapast hafa á alþjóðlegum fjármálamörkuðum, enda vanmátu íslensku bankarnir lausafjáráhættu verulega. Þeir voru þó langt frá að vera einir um það. Þá hefur ójafnvægið í þjóðarbúskapnum í einhverjum mæli einnig grafið undan trausti erlendra aðila á þeim. Þó svo vandi bankanna sé að einhverju leyti ímyndarvandi leikur hann núorðið vart höfuðhlutverk og því hæpið að fræðsluherferðir á erlendum vettvangi án handfastra aðgerða sem vinna á erlendum endurfjármögnunarvanda bankanna muni skila miklum árangri. Lausafjárvandi án lánveitanda til þrautarvara getur verið mjög skæður eins og dæmin sanna (nú seinast Bear Stern) og því er ekki verið að gera lítið úr vandanum með ofangreindum fullyrðingum.
  3. Miðlunarferli peningastefnunnar virkar ekki sem skyldi. Til viðbótar við vanda vegna verðtryggingar og fyrirkomulags húsnæðisfjármögnunar hefur á undanförnum árum bæst veiking vaxtaleiðar miðlunarferils peningastefnunnar vegna alþjóðlegrar fjármálalegrar samþættingar. Afleiðingin er sú að þeir innlendu vextir sem mestu skipta varðandi eftirpurn bregðast minna við breytingum stýrivaxta og æ stærri hluti miðlunarinnar gerist í gegnum gengið. Gengið hagar sér þó ‘illa’ í þeirri merkingu að sveiflur eru miklar og það „fer upp tröppurnar og niður með lyftunni“ í stað þess að gera öfugt (þ.e. óvarið vaxtajafnvægi gildir ekki nema til langs tíma). Vaxtaleiðin hefur þó hrokkið í gírinn að undanförnu þar sem alþjóðleg fjármálaleg samþætting hefur í raun minnkað í bili samfara því sem aðgangur innlends fjármálakerfis að erlendu lánsfé hefur minnkað. Við þessar aðstæður er mjög erfitt að meta heppilegt aðhaldsstig peningastefnunnar. Ekki bætir úr skák að helstu spálíkön sem notuð eru við ákvarðanir í peningamálum eru í raun án fjármálakerfis og horfa þannig framhjá þeim vandamálum sem lánsfjárkreppan hefur skapað. Ekki er þó ástæða til að gera því skóna að peningastefnan geti ekki að lokum skilað verðbólgumarkmiðinu. Spurningin er frekar hver kostnaðurinn verður í formi framleiðsluslaka og flökti hagstærða og hvaða aðhaldsstig nægir. Ekkert mat á núverandi aðhaldsstigi peningastefnunnar felst í ofangreindum fullyrðingum og reyndar er erfitt annað en að stýrivextir þurfi að vera háir í ljósi óhagstæðrar þróunar og horfa um verðbólgu. Það er hins vegar vandasamt við núverandi aðstæður að vega og meta í hvaða mæli og hvernig peningastefnan ætti að taka tillit til vandans í fjármálakerfinu.

Við núverandi aðstæður er stærsta hættan sem steðjar að íslensku þjóðarbúi sú að erlend lausafjáráhætta bankakerfisins raungerist í greiðsluþroti eins eða fleiri banka á sama tíma og þjóðarbúskapurinn er enn í lægð. Líkurnar á því að svo verði eru hugsanlega fremur takmarkaðar en afleiðingarnar eru svo miklar að aðgerðir stjórnvalda og bankanna sjálfra hljóta að miða að því að draga sem kostur er úr þessari hættu. Framvinda fjármálakreppunnar í Bandaríkjunum og Vestur Evrópu skiptir miklu um hversu raunhæfur þessi möguleiki gæti orðið. Ástand og horfur varðandi fjármálakreppuna í Bandaríkjunum og V-Evrópu Ástandið hefur gengið í sveiflum (sjá myndir) og ekki öruggt að bati verði viðvarandi. Niðurskriftir vegna undirmálslána eru líklega yfir staðnar. Hins vegar mun skuldahjöðnunarferlið og viðgerðir á efnahagsreikningum líklega taka nokkurn tíma í viðbót. Þá eru „gamaldags“ samspil efnahagsástands og útlánagæða að byrja að koma fram og töp á hefðbundnum lánum fara vaxandi.

Stefnumótun á alþjóðavettvangi

Hér má helst nefna:

  1. Vinnu FSF. Fyrsta skýrslan er komin út þar sem tekið er á ýmsum sérstækum vandamálum sem fjármálaóstöðugleikinn hefur dregið fram í dagljósið. Næsta stig er að fylgja eftir aðgerðaáætlun og fjalla um sveiflumögnunaráhrif fjármálakerfisins (pro-cyclicality). Í því efni er m.a. til skoðunar reglur um eiginfjárkvaðir og launakerfi bankanna.
  2. Skýrslur IIF, sem er alþjóðastofnun bankanna sjálfra.
  3. Skýrslur í Bandaríkjunum, EU og Bretlandi.

Hvað er til ráða?

Hér á eftir er hugsanlegum aðgerðum skipt í skammtímaaðgerðir sem flestar hverjar eru í raun þegar fyrirhugaðar eða komnar í framkvæmd, aðgerðir sem tekur eitthvað lengri tíma að hleypa af stokkunum og langtímaaðgerðir sem lúta að skipulagi og öryggi þjóðarbús og fjármálakerfis.

Skammtímaaðgerðir:

Brýnast er að draga úr hugsanlegri vá sem kann að stafa af erlendum lausafjárvanda bankanna og skapa þannig svigrúm fyrir aðlögun hagkerfisins og tíma fyrir varanlegri úrbætur. Hér er m.a. um að ræða eftirfarandi:

  1. Bankarnir þurfa sjálfir að halda áfram að afla sér erlends lausafjár með því að skapa aðgang dótturfélaga að lausafjárfyrirgreiðslu erlendra seðlabanka, losa um eignir utan kjarnastarfsemi þar sem hægt er án of mikilla affalla og nýta sér færi til langtöku sem kunna að skapast.
  2. Öflun innlána á erlendum mörkuðum mun einnig efla lausafjárstöðu en gæta verður þess að framganga sé með þeim hætti að ekki grafi undan áliti bankanna hjá erlendum seðlabönkum og eftirlitsaðilum sem kann að koma í koll á öðrum vettvangi. Sama á reyndar við um lántöku í erlendum seðlabönkum.
  3. Meðan bankarnir róa lífróður er eðlilegt að starfsfé sé ekki skert með óhóflegum bónus- og arðgreiðslum.
  4. Seðlabanki Íslands haldi áfram að leita eftir gjaldmiðlaskiptasamningum við erlenda seðlabanka, en hafa verður í huga að á brattann er að sækja.
  5. Gjaldeyrisforðinn verði efldur með erlendri lántöku, eftir því sem færi gefst. Við mat á umfangi og tímasetningu verður þó að taka tillit til að þetta er kostnaðarsöm aðgerð og ekki er hægt að útiloka að lántaka á afarkjörum verði túlkuð sem veikleikamerki.
  6. Á vegum stjórnvalda og Seðlabankans verði mótað með hvaða hætti erlendu skammtímafé verði veitt til bankanna. Inngrip í gjaldeyrismarkað eru ekki líkleg til að bera árangur nema við mjög sérstakar aðstæður, og gætu jafnvel haft skaðleg áhrif. Þá kann að vera að ekki sé heppilegt að bíða eftir að banki standi frammi fyrir greiðsluþroti í erlendri mynt, eins og gert er varðandi hefðbundnar lánveitingar til þrautavara. Þess í stað kæmi til greina að Seðlabankinn velji heppilegan tímapunkt til að halda uppboð á erlendu lausafé gegn traustum veðum, með svipuðum hætti og Evrópski seðlabankinn og sá svissneski hafa gert á undanförnum mánuðum varðandi Bandaríkjadal. Hafi nægilegs forða og skiptasamninga verið aflað kann aðgerð af þessu tagi að senda sterkt merki og skapa traust.
  7. Ríkisstjórn, Seðlabanki og bankarnir sjálfir stilli saman strengi, eftir því sem fært og eðlilegt getur talist, varðandi erlenda lausafjáröflun og skulda og eignauppstokkun þjóðarbús og banka.
  8. Skoðað verði með hvaða hætti Húsnæðisstofnun og lífeyrissjóðir geta nýst til að fjármagna góðar en bundnar eignir bankanna meðan á mestu lausafjárþrengingunum stendur.
  9. Til staðar þarf að vera viðbúnaðaráætlun á vegum stjórnvalda hvernig brugðist skuli við ef einn eða fleiri af bönkunum lendir í greiðsluþroti eða eiginfjárvanda.

Væntanlega liggur einvher slík áætlun fyrir en vera kann að það þurfi að slípa hana til í ljósi aðstæðna þar sem það eykur yfirleitt á vandann ef hugsa þarf upp viðbrögð í miðri krísunni. Hér eru reglurnar að hluthafar og stjórnendur tapa en innstæðueigendur eru verndaðir upp að vissu marki. Miða þarf að því að fjármálakerfið geti haldið áfram að gegna hlutverki sínu og að dregið sé úr neikvæðum áhrifum á hagkerfið. Auðvitað eru líkur á að grípa þurfi til slíkrar áætlunar litlar en þar sem fjármálaáföll eru oft kaótísk og hraðvirk ferli er óvarlegt annað en að undirbúa sig undir það versta og vona það besta.

Til viðbótar eiginlegum aðgerðum, eða viðleitni, er rétt að hafa í huga að því lengur sem bankarnir sýna að jákvæða afkomu og hæfni til að lifa af erlendar lausafjárþrengingar því meir aukast líkurnar á að traust erlendra aðila glæðist á ný.

Aðgerðir sem krefjast meiri undirbúnings eða aðdraganda

  1. Til að flýta fyrir lækkun verðbólguvæntinga og skapa betri aðstæður fyrir vaxtalækkunarferil verði skoðuð sú leið sem oft áður hefur verið farin á Íslandi að leiða aðila vinnumarkaðar og stjórnvöld að einu borði til að sammælast um launaferil byggðan á framvirkum verðbólguvæntingum þar sem verðbólgumarkmið næst innan raunsæs tímaramma og aðrir þættir aðlagast að því. Þetta kann að reynast snúið við núverandi aðstæður en er tilraunarinnar virði.
  2. Samræmingu peningastefnu og opinberra fjármála má auðvitað enn bæta með það að markmiði að létta álagi á peningastefnuna. Slík samræming gæti þó orðið erfiðari í framkvæmd þegar óvissa eykst um hversu mikið aðhald þjóðarbúið þolir og skammtímaárekstur á milli verðbólgu og hagvaxtar ágerist. Út frá langtímasjónarmiðum, og að svo miklu leyti sem um árekstur markmiða til skemmri tíma er að ræða, virðist eðlileg forgangsröð vera: (1) koma í veg fyrir alvarlega bankakreppu, (2) ná verðbólgumarkmiði og (3) viðhalda hagvexti.
  3. Fjárfestingar í stóriðju og tengdum orkuvirkjum ber fyrst og fremst að líta á sem langtímamál sem lýtur að hagvexti og uppbyggingu hagkerfisins fremur en skammtíma eftirspurnarstjórnun. Út frá hagkvæmni er æskilegt að slíkar framkvæmdir sé sem mest byggðar á viðskiptasjónarmiðum. Hins vegar er ljóst, að svo miklu leyti sem stjórnvöld geta haft áhrif á tímasetningar, að æskilegast er að slíkar framkvæmdir eigi sér stað þegar slaki er í hagkerfinu. Þá er líklegt að þær gætu unnið gegn vantrausti og undirskoti gengis.
  4. Þegar bráðavandinn í bankakerfinu rénar þarf að yfirfara regluverk á fjármálamarkaði í ljósi þeirrar alþjóðlegu umræðu sem nú á sér stað og nýfenginnar reynslu Íslands. Í því efni þarf sérstaklega að skoða reglur eða eiginfjárkvaðir til mótvægis þá miklu áhættu sem felst í misvægi á tímalengd erlendra eigna og skulda bankanna án þess að þeir hafi aðgang að lausafjármiðlara eða lánveitenda til þrautarvara. Að hluta til mætti nota annan kafla (eða stoð) Basel II reglnanna í þessu skyni. Þá þyrfti að skoða hvernig nýta megi kafla 2 í Basel II og annað regluverk til að draga úr sveiflumögnunaráhrifum (pro-cyclicality) fjármálakerfisins (t.d. eiginfjárkvaðir sem aukast í uppsveiflu, sveigjanleg lánaþök í húsnæðiskerfinu (að hluta til rökstutt með því að húsnæðisverð hefur tilhneigingu til að fara uppfyrir jafnvægisgildi í uppsveiflum). Í þessu sambandi þarf að fylgjast grannt með því sem kemur út úr nýhafinni vinnu Financial Stability Forum, þar sem BIS og fleiri aðilar munu koma með mikið framlag.
  5. Skoða þarf þann möguleika að færa hluta af fjármálaeftirliti með kerfislega mikilvægum bönkum með umfangsmikla alþjóðlega starfsemi aftur inn í Seðlabankann.
  6. Yfirfara þarf ramma peningastefnunnar og stjórnskipulag Seðlabankans með það að markmiði að auka skilvirkni peningastefnunnar og traust og trúverðugleika bankans. Hafa ber hins vegar í huga að vandi varðandi virkni peningastefnunnar er að miklu leyti óháður þessum þáttum og þarf atbeina annarra aðila, að svo miklu leyti sem við hann verður ráðið.

Langtíma skipulagsbreytingar

Varðandi þau vandamál sem hér hafa verið til umfjöllunar og lúta að stærð og erlendum umsvifum bankakerfisins annars vegar og miðlunarferli peningastefnu og vanda lítils myntkerfis hins vegar, virðast eftirfarandi lausnir koma helst til greina:

  1. Áframhaldandi flotgengi og verðbólgumarkmið þar sem virkni peningastefnunnar er skerpt eftir föngum og stuðningur annarra hagstjórnartækja stóraukin. Þá þarf einnig að draga verulega úr væntingum um það hvað hún geti gert. Hún getur náð verðbólgumarkmiði en möguleikinn til sveiflujöfnunar og viðbragða við sérstökum íslenskum áföllum og búhnykkjum er minni en talið var þar sem æ erfiðara virðist að víkja langt frá alþjóðlegu aðhaldsstigi peningastefnunnar.
  2. Aðild að Evrópusambandi og síðar myntbandalagi þess.
  3. Verði farin leið 2 hér að ofan er sá meginvandi bankanna sem hér hefur verið fjallað um leystur til lengdar, þótt það hjálpi lítið nú. Ella kæmi tvennt til greina: a) bankakerfinu er skipt í innlendan og erlendan hluta og sá síðarnefndi væri yfirlýst án bakstuðnings íslenska ríkisins. Hann væri þá líklega best fluttur úr landi. Hér yrði ávinningur í stöðugleika (og líklega einnig í virkni peningastefnunar) en tap í innlendum efnahagsumsvifum. b) Íslenska ríkið kemur upp öflugum tryggingarsjóði sem myndar mótvægi við erlenda lausafjáráhættu bankanna. Hugsanlegt er þó að kostnaðurinn við slíkt yrði það mikill að heildarávinningur þjóðarbúsins af starfseminni hverfi.