*

fimmtudagur, 6. ágúst 2020
Brynjar Örn Ólafsson
4. júlí 2020 13:43

Eignastýring í óvissu

Er nægilegur munur á milli 2,7% árlegri ávöxtun að meðaltali á hlutabréfamarkaði og 2,5% á lengstu óverðtryggðu ríkisskuldabréfin?

Verðlagning miðast við 6% ávöxtun á fasteignamarkaði, 2,7% á hlutabréfamarkaði en ávöxtunarkrafa ríkisskuldabréfa er um 2,5%.

Hlutabréfaverð (OMXI10) lækkaði í mars um liðlega 17% frá áramótum til samræmis við erlenda markaði (MSCI lækkaði um 20,5%), en hafði í lok júní náð fyrri hæðum og er nú um 2% hærra en á sama tíma í fyrra. Fremur erfitt er að horfa til hefðbundinna mælikvarða til að áætla réttleika verðs hlutabréfa þar sem hlutfall þess miðað við hagnað síðastliðinna tólf mánaða er yfirgnæfandi neikvætt.

Mögulegt er að notast við CAPE eða hlutfall verðs á móti hagsveifluleiðréttum hagnaði (e. cyclically adjusted earnings) sem upphafsmaður þess, Dr. Robert J. Shiller, hefur undanfarið fjallað um enda sögulega samanburðarhæft. Hlutfallið á síðunni hi.is/~boo4 sýnir að verð íslenskra hlutabréfa er 37 sinnum árlegur hagnaður þeirra samanborið við miðgildi 22 frá árinu 1995. Eru hlutabréf almennt dýr?

Bera þarf gildið saman við aðra eignamarkaði. Gildið 37 fyrir Ísland sýnir að fjárfestar gera ráð fyrir 2,7% árlegri ávöxtun að meðaltali á hlutabréfamarkaði en á sama tíma er ávöxtunarkrafa á lengstu óverðtryggðu ríkisskuldabréfin 2,5%. Er munur ávöxtunar þessara tveggja ávöxtunarkosta nægur til að velja áhættusamari kostinn? Taka þyrfti tillit til óvissu um arðgreiðslur ef hlutafélög njóta ríkisstuðnings og líkurnar á að hagnaður næsta árs nái hagsveifluleiðréttu gildi (OECD telur helmingslíkur á seinni bylgju covid-19).

Samkvæmt Þjóðskrá Íslands er verð íbúðarhúsnæðis á höfuðborgarsvæðinu á móti hagsveifluleiðréttum leiguhagnaði um 17 sem jaðrar við miðgildi hlutfallsins frá árinu 1985 (sjá mynd). Bendir það til að fasteignir séu verðlagðar miðað við 6% árlega ávöxtun að meðaltali. Undanfarið hafa verið vangaveltur um að afleiðingar áfallsins í þjónustuútflutningi geti valdið framboðskorti á íbúðarhúsnæði, líkt og árin eftir fjármálaáfallið 2009.

Fari svo má gera ráð fyrir að greiðslubyrði nýrra útlána, sem er í lágmarki frá 1993 bæði sem hlutfall af launum eða leigutekjum, ásamt lágri skuldastöðu heimila (89% af VLF) muni valda þrýstingi til verðhækkunar. Þó þarf að hafa í huga að fjöldi íbúða á hvern fullorðinn íbúa, samkvæmt Hagstofu Íslands, er nú um 0,53 en hlutfallið hefur verið að jafnaði um 0,4 frá árinu 1930.

Það sem tengir eignamarkaði eru vextir og þeir sem keyra þjóðhagslíkan horfa nú til tveggja mögulegra sviðsmynda; i) það verður seinni bylgja covid-19 og ii) hún verður ekki. Báðar sýna lækkun meginvaxta um 0,25 prósentur fram á mitt næsta ár, eða meira ef seinni bylgjan verður. Í ljósi þess má velta upp hvernig ríkissjóður fjármagnar um 300 ma.kr. halla á rekstri sínum í ár, og álíka upphæð á næsta ári ef seinni bylgja faraldursins verður.

Seðlabankinn hefur heitið 150 mö.kr. til uppkaupa en eftir standa 300 ma.kr. að teknu tilliti til lausrar innlendrar sjóðsstöðu ríkissjóðs. Mögulegir kaupendur 100 ma.kr. eftirstæða eru lífeyrissjóðirnir vegna heimildarleysis til að auka erlenda stöðu sína. Restin ryður frá sér.

Tekur hagkerfið við sér og vextir fara hækkandi til að nálgast 2% jafnvægisraunvexti, eða skellur seinni bylgjan á og ríkissjóður stóreykur framboð ríkisbréfa sem líklegt er til að hækka vexti til lengri tíma? Í öllu falli þurfa fjárfestar að huga að fyrrgreindum hlutföllum og samsvarandi meðalávöxtun.

Grein þessi er einungis rituð og birt í upplýsingaskyni og skal ekki með neinum hætti líta á hana sem fjárfestingarráðgjöf. Hún byggir á opinberum upplýsingum sem tiltækar voru er hún var rituð. Helstu heimildir eru m.a. efnahagslegar skýrslur, birt uppgjör og upplýsingar sem hafa verið birtar opinberlega. Skoðanir og spár geta breyst án fyrirvara, t.d. með tilkomu nýrra upplýsinga. Hafa skal í huga að þær upplýsingar sem fram koma í greininni geta verið rangar þrátt fyrir að reynt hafi verið að koma í veg fyrir það. Viðskiptablaðið getur ekki borið ábyrgð á röngum upplýsingum og afleiðingum þeirra.

Fréttabréf
Vikulegt fréttabréf Viðskiptablaðsins þar sem greint er frá því helsta sem gerst hefur í íslensku og erlendu viðskiptalífi.