*

sunnudagur, 1. ágúst 2021
Andri Fannar Bergþórsson
11. júlí 2021 13:35

Inn­herja­svikin í Exit-þáttunum og ný Evrópu­lög­gjöf

Í lok maí sl. sam­þykkti Al­þingi lög um að­gerðir gegn markaðs­svikum sem inn­leiða nýja Evrópu­lög­gjöf sem nefnist Markaðs­svika­reglu­gerðin

epa

Um daginn horfði ég á aðra þáttaröðina af Exit, sem fjallar um skrautlegt líferni fjögurra norskra vina sem starfa við norska fjármálageirann. Segja má að þáttunum sé ætlað að ganga fram af áhorfendum. Í annarri þáttaröðinni var sjónum ekki aðeins beint að líferni vinanna heldur einnig hvernig þeir urðu svona auðugir og hvernig þeir héldu áfram að hagnast á viðskiptum sínum á norska fjármálamarkaðnum. Í ljós kemur að þeir gerðu það aðallega með því að stunda vel útfærð innherjasvik, en þau nefnast á ensku „insider dealing" eða „insider trading". 

Hvað eru innherjasvik?

Í grunninn fela innherjasvik það í sér að svokallaður innherji (aðili sem býr yfir innherjaupplýsingum) notfærir sér innherjaupplýsingar í viðskiptum með skráða fjármálagerninga, t.d. eins og hlutabréf sem eru skráð í Kauphöllinni, oftast í þeim tilgangi að hagnast á viðskiptunum. Innherjaupplýsingar eru verðmótandi upplýsingar um skráð félög eða fjármálagerninga sem hafa ekki enn verið birtar opinberlega. Aðeins þröngur hópur fólks, innherjarnir, hefur því aðgang að upplýsingunum. Þetta getur verið t.d. forstjóri hjá banka sem hefur verið skráður á markað hjá Kauphöllinni og vegna starfs síns hefur forstjórinn aðgang að mikilvægum upplýsingum um bankann sem hafa ekki verið gerðar aðgengilegar almenningi, t.d. óbirt uppgjör sem sýnir óvæntan hagnað. Slíkar upplýsingar geta haft mikil áhrif á verð hlutabréfa bankans þegar þær eru gerðar opinberar. Staðan er því ekki jöfn meðal fjárfesta varðandi aðgengi að verðmótandi upplýsingum á markaði.

Löggjöfin á fjármálamarkaði hefur brugðist við þessari ójöfnu stöðu aðallega með tvennum hætti. Annars vegar með því að skylda útgefendur skráðra fjármálagerninga, t.d. eins og Arion banka og Íslandsbanka, til að birta innherjaupplýsingar eins fljótt og auðið er. Upplýsingaskyldunni er ætlað að tryggja jafnt aðgengi að innherjaupplýsingum og stuðla þannig að því að aðilar á markaði sitji við sama borð. Hins vegar með því að banna aðilum sem búa yfir innherjaupplýsingum í tiltekinn tíma, t.d. meðan útgefandi er að undirbúa tilkynningu á upplýsingunum til markaðarins eða meðan útgefandi hefur frestað birtingu upplýsinganna, að notfæra sér yfirburðastöðu sína á kostnað annarra (þeirra sem búa ekki yfir þessum verðmætu upplýsingum). Bann við innherjasvikum er því nauðsynlegt til að fullvissa þá aðila sem búa ekki yfir þessum verðmætu upplýsingum (innherjaupplýsingum) um að þær séu ekki notaðar í viðskiptum og auka þannig traust fjárfesta. Slíkt bann hefur verið til staðar í íslenskri verðbréfaviðskiptalöggjöf í rúm 30 ár. 

Framkvæmd innherjasvikanna í þáttunum 

Fyrir utan skemmtanagildi Exit þáttanna var áhugaverð umfjöllunin um innherjasvik norsku vinanna. Í grófum dráttum fólu innherjasvikin í sér að einn vinanna, Adam Veile, fékk innherjaupplýsingar frá háttsettum starfsmanni fiskeldisfyrirtækis um væntanlega yfirtöku fyrirtækisins á öðru fiskeldisfyrirtæki, en fyrirtækið var skráð á markað í Noregi. Ljóst var að um leið og tilkynnt yrði um samrunann myndi hlutabréfaverð fyrirtækisins rjúka upp. Adam fékk síðan hina vini sína með sér í lið til að veðja á hækkun hlutabréfanna með því að fjárfesta í kaupréttum í félaginu fyrir tilkynninguna (í staðinn fyrir að fjárfesta beint í hlutabréfunum og vekja þannig athygli norskra yfirvalda). Í þættinum útskýrði Adam fyrir vinum sínum að það sem þeir gerðu væri fullkomlega löglegt, þar sem þeir byggju ekki sjálfir yfir innherjaupplýsingum þegar þeir áttu viðskiptin heldur væru aðeins að fylgja ráðleggingum hans og því væri ekki um innherjasvik að ræða. Öðru máli gegndi þó um Adam sjálfan, sem bjó yfir innherjaupplýsingunum og ráðlagði á grundvelli þeirra, sem er skýrt brot gegn banni við innherjasvikum.

Áhugavert er að setja þessa fullyrðingu Adams í samhengi við bann við innherjasvikum á Íslandi. Þar til nýlega var skýrt í lögum að bann við innherjasvikum náði aðeins til þeirra aðila sem bjuggu yfir innherjaupplýsingum og notfærðu sér þær í viðskiptum. Eins og Adam benti réttilega á bjuggu vinirnir þrír ekki yfir innherjaupplýsingum þegar þeir fjárfestu í kaupréttunum og högnuðust þannig á hækkun hlutabréfanna í fiskeldisfyrirtækinu. Þeir fóru aðeins eftir ráðleggingum Adams án þess að vita á hverju ráðleggingarnar byggðust. Miðað við orðalag íslensku laganna væri erfitt að fella háttsemi vinanna þriggja undir innherjasvik þótt Adam hafi augljóslega framið slíkt brot (er aðeins að horfa til 1. tölul. 1. mgr. 123. gr. þágildandi verðbréfaviðskiptalaga).

Í nýlegum dómi Landsréttar frá 26. mars 2021 í máli nr. 215/2019 reyndi á sambærilegt álitaefni og í Exit-þáttunum. Í ljósi þess að ekki væri hægt að fella háttsemina beint undir innherjasvik (e. insider dealing) fór ákæruvaldið þá leið að ákæra aðila, sem fór eftir ráðleggingum innherja, fyrir hlutdeild í innherjasvikum innherjans (frekar snúið) til að ná utan um háttsemi hans. Nánar tiltekið var hann ákærður fyrir hlutdeild í broti innherjans sem fólst í því að ráðleggja honum sjálfum um fjárfestingar á grundvelli innherjaupplýsinganna. Aðilinn var hins vegar sýknaður af ákærunni, þar sem Landsréttur taldi ekki sannað að hann hefði vitað eða mátt vita að ráðleggingin hefði byggst á innherjaupplýsingum. 

Geta verið innherjasvik að fara eftir ráðleggingum sem byggjast á innherjaupplýsingum 

Í lok maí sl. samþykkti Alþingi lög um aðgerðir gegn markaðssvikum sem innleiða nýja Evrópulöggjöf sem nefnist Markaðssvikareglugerðin, eða MAR. Nýju lögin leysa m.a. af hólmi reglur verðbréfaviðskiptalaga um bann við innherjasvikum. Í þessum nýju lögum er kveðið skýrt á um að það teljist vera innherjasvik sé farið eftir ráðleggingum eða hvatningu ef aðilinn sem fer eftir ráðleggingunum eða hvatningunni vissi eða átti að vita að hún grundvallaðist á innherjaupplýsingum. Með þessu er verið að útvíkka bannið við innherjasvikum og láta það ná til háttsemi þar sem innherjaupplýsingar eru ekki beint notaðar heldur aðeins ráðleggingin eða hvatningin (sem byggir á innherjaupplýsingum) - nokkurs konar afleidd innherjasvik.

Í tilviki norsku vinanna í Exit þáttunum væri hægt að fella háttsemi þeirra undir innherjasvik samkvæmt nýju lögunum að því gefnu að hægt sé að sýna fram á að þeir hefðu vitað eða átt að vita að ráðlegging Adams hefði byggst á innherjaupplýsingum. Rökin fyrir því að útvíkka bannið með þessum hætti er að koma í veg fyrir að aðilar notfæri sér yfirburðastöðu sína (í þessu tilviki aðgang að ráðleggingum sem byggja á innherjaupplýsingum) á kostnað annarra á markaði. Með þessu er verið að stoppa í götin í löggjöfinni og auka þannig traust fjárfesta á markaðnum, sem er sérstaklega mikilvægt í dag þegar þátttaka almennings í hlutabréfamarkaðinum fer ört vaxandi.

Pistlahöfundur er lektor við laga Háskólans í Reykjavík

Fréttabréf
Vikulegt fréttabréf Viðskiptablaðsins þar sem greint er frá því helsta sem gerst hefur í íslensku og erlendu viðskiptalífi.